Zalando IPO Kommentar

Genug gejammert!

Um es gleich vorwegzunehmen: Es ist gut, dass Zalando heute sein Börsendebüt feiert. Und es ist wichtig für die deutsche Tech-Szene. Denn seit Jahren wird die Frage nach dem, was Deutschland als Startup-Standort fehlt, immer wieder mit „einem großen Exit“ beantwortet – sowohl von den großen Investoren hierzulande als auch von jenen im Ausland. Es geht dabei nicht nur um das Geld, sondern auch um das Prestige. Der IPO ist zwar kein Exit für Zalando. Aber er verdeutlicht, dass auch in Deuschland große Unternehmen entstehen können, dass Startups einen Weg für weiteres Wachstum jenseits von VC-Gebern finden können.

Denn Deutschland hat dahingehend gleich mehrere „Probleme“. Etwa: Die Tech-Szene ist jung, es gibt kaum große Unternehmen, die für kleinere einen Exit-Weg auch nur annähernd nach US-Dimensionen darstellen können. Das ist nicht weiter schlimm, bedeutet aber, dass sich weniger Kapital im System hin und her bewegt als im Silicon Valley oder in London. Und: Deutsche Konzerne gehen weiterhin eher zaghaft an die Startup-Szene heran. Sich mit dem Modewort zu schmücken: gerne. Doch das Portemonnaie sitzt in den meisten Fällen alles andere als locker.

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Bleibt der Weg über die Börse. Den begleiten die Deutschen allerdings mit einem wahren Klagelied, gerade im Tech-Segment. Da lamentiert man über verbrannte Finger beim Neuen Markt, nennt die Samwer-Brüder jüngere Versionen der Haffa-Brüder, die einst bei EM.TV ihr Unwesen trieben, sieht überall eine Blase, die gleich platzt. Dabei ist der Dotcom-Crash 15 Jahre her, die Situation heute eine deutlich andere: Stürzten sich damals zuhauf Privatanleger überschwänglich und unvorbereitet auf die Papiere, sind es heute vor allem institutionelle Investoren. Und die sollten es besser wissen – auch wenn sie die Zukunft genauso wenig vorhersagen können wie Otto Normalanleger.

Umso wichtiger ist es, dass nun eine jüngere Generation von Gründern, Entrepreneuren und Jungunternehmern Börsengänge plant, ohne sich all zu sehr an die Vergangenheit zu klammern. Und sei es nur, weil sie es nicht besser wissen.

Die Zalando-Macher sind die ersten, die diesen Schritt tatsächlich wagen. Dabei geht es nicht darum, alles schön zu reden oder jüngere Negativschlagzeilen unter den Tisch zu kehren. Dass Zalando in seinen Warenlagern untragbare Arbeitsverhältnisse tolerierte, ist nicht zu entschuldigen. Die Konsequenz darf aber nicht sein, das Geschäftsmodell per se zu verteufeln. Stattdessen muss das Fehlverhalten unter den Augen der Öffentlichkeit korrigiert und sichergestellt werden, dass so etwas nicht noch einmal passiert.

Bleibt noch der Blick auf die Zahlen. Einen kleinen Gewinn auszuweisen – auf den der Online-Versender emsig hingearbeitet hat, dafür die Expansion in neue Märkte für Monate ruhen ließ und die Werbekosten deutlich reduzierte – ist noch lange kein Beweis für ein nachhaltig funktionierendes Geschäftsmodell. Aber es ist ein erster Schritt – auch und sehr gezielt, um für die Börse attraktiv(er) zu sein.

Offenbar hat es funktioniert. Die Aktie war vor dem offiziellen Handelsstart mehrfach überzeichnet, hieß es aus Frankfurt. Dabei sind die Zalando-Geschäftszahlen keinesfalls ohne Fragezeichen. Zuletzt verpasste das Unternehmen das selbstgesteckte Umsatzziel, der jüngste Sprung in die schwarzen Zahlen bedeutete für Zalando eine Ebit-Marge von mageren 1,2 Prozent. Zum Vergleich: H&M und die Zara-Mutter Inditex weisen Werte zwischen 15 und 18 Prozent aus, wie das Manager Magazin gerade zusammenfasste. Demgegenüber hadern die reinen Online-Versender mit Problemen: Beim etwas gestandeneren britischen Anbieter Asos, der eigentlich aufgrund des hohen Eigenmarken-Umsatzanteils gut aufgestellt ist, wäre man froh, die Ebit-Marge in den kommenden Jahren über vier Prozent halten zu können. Amazon verdient im Stammgeschäft, also ohne Marktplätze für Drittanbieter, bei geringeren Bruttomargen und weiterhin hohen Expansionskosten Schätzungen zufolge (fast) nichts.

Expansionskosten könnten bald auch bei Zalando wieder stärker zu Buche schlagen, immerhin will der Online-Händler sein Geschäft bald nach Großbritannien und in andere Länder ausweiten. Hinzu kommen steigende Werbekosten – die Erfolgsspots „Schrei vor Glück“ konnte Zalando recht kostengünstig durch einen Mediendeal mit ProSiebenSat.1 verbreiten, was einen ganz erheblichen Umsatztreiber darstellte.

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Darüber, ob die Zalando-Aktie wie Facebook und einige andere nach dem IPO stark einbrechen wird – das Papier des Zuckerberg-Imperiums hat sich nur langsam wieder auf den Ausgabepreis berappelt –, lässt sich nur so viel sagen: Zumindest ist Zalando beim Börsengang auf Nummer sicher gegangen. Die neu ausgegebenen Aktien stellen insgesamt nur einen Anteil von 11,3 Prozent am gesamten Unternehmen dar, die bisherigen Investoren bleiben an Bord.

Zudem wurde der Zeitpunkt für den Börsengang gut gewählt. Zum einen, weil das Investoreninteresse an Tech-Unternehmen im Umfeld des Alibaba-IPOs hoch ist. Zum anderen konnte Zalando in den vergangenen Jahren nach einem schwachen dritten immer ein gutes viertes Quartal vorweisen. Sollte das wieder so sein, könnte man im ersten Quartalsbericht gleich einen Umsatzanstieg vermelden.

Ist Zalando annähernd so viel „wert“ wie einige Dax-Unternehmen? Darüber lässt sich streiten (das gilt übrigens umso mehr für Rocket Internet). Gegenüber Online-Händlern, wie etwa das bereits seit einer Weile börsennotierte Zooplus, ist das Verhältnis von Kurs zu Gewinn etwa drei mal so hoch, demnach wären die Berliner rein rechnerisch eher hoch bewertet. Auf der anderen Seite liege das Verhältnis von Kurs zu Umsatz mit rund 2,5 im Rahmen für Onlinehändler, heißt es von Branchenkennern. In jedem Fall ist die Zalando-Bewertung ein Hoffnungswert. Steckt also ein Risiko in der Aktie? Absolut, und nicht zu knapp – was ihr zumindest aus Privatanleger-Sicht auch ein gehöriges Fragezeichen verpassen sollte.

Institutionelle Investoren werden sie aber sicher genauer ansehen. Und so könnte der IPO abseits von rein technischen Analysen überaus wertvolle neue Geldkanäle für die Tech-Szene eröffnen – selbst falls die Konsortialbanken Zalando erst einmal eine Weile lang stützen müssen. Es ist gut für die Szene, dass Tech-IPOs auch in Deutschland wieder Konjuktur haben.

Bild: Thomas Lehnacker / pixelio.de