Ein Fachbeitrag von Nikolas Samios, Gründer der Cooperativa Venture Group und Managing Partner des VC-Fonds PropTech1.
Bei Verhandlungen zwischen einem Startup und einem Venture-Capital-Investor kommt irgendwann der Punkt, an dem die Parteien ihre Karten auf den Tisch legen – und dieser Punkt wird mit der Vorlage des Term-Sheets erreicht. Doch was ist das überhaupt – und worauf gilt es zu achten?
Term, was?
Die Definition des Term-Sheets ist simpel: Es ist die – in aller Regel – rechtlich unverbindliche Absichtserklärung von einem oder mehreren Investoren, zu den dort genannten Terms, also Konditionen und Bedingungen, die Finanzierung eines Startups durchzuführen. Im Zusammenhang mit Startup-Finanzierungen wird die Erklärung auch LOI (Letter of Intent) genannt.
Sinn und Zweck
Dem Term-Sheet kommt im Finanzierungsprozess eine aus mehreren Gründen wichtige Bedeutung zu: Zum einen werden die Gespräche zwischen Gründer und Investor im Moment der Vorlage des Term-Sheets konkret. Auch wenn die Beteiligten schon vorher über viele Aspekte gesprochen haben (zum Beispiel das Geschäftsmodell und den Finanzierungsbedarf), folgt erstmals mit der Vorlage eines Term-Sheets durch ei-en oder mehrere Investoren ein spezifisches Angebot für eine Finanzierung. Außerdem wird es zu diesem Zeitpunkt ernst: Zwar ist das Term-Sheet im Normalfall bis auf wenige Regelungen zur Kostentragung oder eventuellen Exklusivität juristisch unverbindlich, jedoch ist es üblich, dass renommierte Investoren Term-Sheets nicht leichtfertig unterbreiten.
In der Regel haben sie auch vor einer entsprechenden Ausfertigung bereits ihre internen Entscheidungsgremien involviert. Nehmen alle Parteien das Term-Sheet also an – und gibt es keine Leichen im Keller, die in der üblicherweise auf das Term-Sheet folgenden Beteiligungsprüfung (Due Diligence) aufgedeckt werden – liegt die Abschlusswahrscheinlichkeit für die Finanzierung bei seriösen Investoren bei etwa 90 Prozent.
Was steht im Term-Sheet?
Bei der Gestaltung eines Term-Sheets gibt es zwei Philosophien: lang und kurz. Hierzulande gibt es bislang noch keinen Standard. Der Grundgedanke eines eher kurzen Term-Sheets (ein bis zwei Seiten) ist: „Lasst uns schnell zumindest den ersten Pflock in den Boden rammen, und erst wenn wir sehen, dass wir uns in der Bewertung und Beteiligungshöhe einig sind, über weitere Details verhandeln und darauf vertrauen, dass alle Seiten „Industry-Standard“-Regelungen bei allen üblichen Klauseln akzeptieren.“
Das lange Term-Sheet hingegen (drei bis zehn Seiten) nimmt bereits zahlreiche dieser sekundären Terms, welche dann im Beteiligungsvertrag ausdefiniert werden, vorweg. Die Denkweise lautet hier: „Die Erstellung und Verhandlung des Term-Sheets dauert vermutlich länger, aber wenn wir da gemeinsam durch sind, ist die Abbruchwahrscheinlichkeit geringer, da weniger Überraschungen bei der Verhandlung der späteren Verträge folgen können, und wir sparen auch im späteren Prozess Zeit (und potenziell auch Geld für die Anwälte).“
Wenn Mut zur Lücke gerechtfertigt ist
Wie immer im Leben haben beide Ansätze Vor- und Nachteile und damit ihre Daseinsberechtigung. Ein schnelles (kurzes) erstes Term-Sheet mag beispielsweise bei einer Runde mit mehreren Investoren den Gesprächsprozess auf einen konkreten Punkt hin fokussieren und zu einer gewissen Gruppendynamik führen. Insbesondere wenn sich Parteien bereits aus der Praxis kennen, mag Mut zur Lücke gerechtfertigt sein.
Je mehr Sonderaspekte in einen Deal einfließen, desto umfangreicher das Term-Sheet, beispielsweise wenn noch bestehende Verbindlichkeiten in der Runde gewandelt werden und Altgesellschafter Anteile verkaufen (Secondaries). Auch die Zahl der Parteien (Altgesellschafter) wirkt sich dahingehend aus.
Wer unterzeichnet?
Auch hier gibt es in der Praxis zwei Ansätze: In der einfacheren Form unterbreiten ein oder mehrere Investoren der Gesellschaft – verkörpert durch die Gründer, also die (hoffentlich) Hauptgesellschafter und Geschäftsführer – ein Angebot, was durch diese per Unterschrift angenommen wird. Die Anzahl der Parteien bewegt sich damit also in einem übersichtlichen Rahmen.
In der umfassenderen Form sind explizit auch alle weiteren Gesellschafter, also zum Beispiel Business Angels aus der ersten Runde, Supporter, gegebenenfalls operativ nicht mehr tätige Gründer, Teil der Vereinbarung. Diese Form wird vor allem dann gewählt, wenn von diesen Parteien eine aktive Mitwirkung beim Deal erwartet wird, die Altgesellschafter also zum Beispiel auf alte Ansprüche, beispielsweise aus Liquidationspräferenz alter Runden, verzichten müssen, damit aus Sicht der neuen Investoren ein sinnvoller Deal zustande kommt.
Worauf gilt es bei der Verhandlung zu achten?
Ein Venture-Deal besteht aus einer ganzen Palette von Parametern. Die Bewertung und Investitionshöhe sind nur der Startpunkt einer langen Liste. Themen wie beispielsweise Closing-Bedingungen („Wir investieren 500.000 Euro, wenn mindestens ein anderer Investor ebenfalls 500.000 Euro investiert“), die Ausgestaltung der Liquidationspräferenz, eventuelle Milestone-Regelungen, Mitarbeiterbeteiligungs-Töpfe (ESOP/VSOP), Drag-&-Tag-Along, zustimmungspflichtige Geschäfte, Beiratsregelungen und vieles mehr können das spätere Zusammenleben, die weitere Finanzierungsfähigkeit der Gesellschaft und damit den Wert des Deals ebenfalls deutlich beeinflussen.
Entscheidend für die Dynamik der Finanzierungsrunde können insbesondere Regelungen zur Exklusivität sein, vor allem wenn diese mit Break-up-Gebühren sanktioniert werden. Gerade hier sollten Gründer vorsichtig agieren, denn für eine Verpflichtung ihrerseits bekommen sie im Gegenzug nur eine unverbindliche Zusage der Investoren.
Noch wenig erfahrenen Gründern ist generell anzuraten, sich vor der Verhandlung schlau zu machen, denn der auf der anderen Seite sitzende Investor wird naturgemäß einen Heimvorteil in diesem Metier haben. Gute Investoren zeichnet dabei aus, dass sie nicht versuchen, Gründer durch den natürlicherweise vorhandenen Wissensvorsprung im Kleingedruckten über den Tisch zu ziehen. Aber Vorsorge ist bekanntlich immer besser als Nachsicht.
Wer kann weiterhelfen?
Neben dem US-Standardwerk „Venture Deals“ von Brad Feld und Jason Mendelson, das sehr anschaulich die Gestaltung eines (leider US-typischen) Term-Sheets beschreibt, gibt es zunehmend auch verwendbare deutsche Literatur zum Thema. Ferner geben erfahrene Gründer und gute Business Angels aus dem Bekanntenkreis oftmals gern Auskunft, und die Vermittlung der grundlegenden Term-Sheet-Kenntnisse sollte auch bei jedem Accelerator- oder Inkubator-Programm auf dem Lehrplan stehen.
Zuletzt gibt es auch eine zunehmende Anzahl von Corporate-Finance-Beratern sowie spezialisierten Anwälten. Gerade die Berater können auch in Hinblick auf die zu erwartende Kaskade von Finanzierungsrunden (nach der Runde ist vor der Runde) gute Dienste leisten, da sie mit dem Gründerteam nicht nur isoliert eine Transaktion, sondern auch die nächsten ein bis zwei Schritte mit nüchternem Blick und der notwendigen Erfahrung aus vielen anderen Transaktionen planen und damit oftmals auch optimieren können.